投资要点

　　● 未来几年内，PVC年均价格仍将以平稳为主，行业快速增长态势不会改变，新增产能将主要以电石法PVC为主，并集中在中西部地区。

　　● 公司产能快速扩张推动业绩进入快速增长期。2006年公司净利润增长了149%，未来三年，公司业绩仍有可能保持100%以上的复合增长。

　　● 预计2007、2008、2009年公司每股收益分别为0.71元、1.50元和2.67元。相比同类公司，按2007年市盈率估算，目前股价基本合理，但考虑到2008年业绩将大幅增长，给予“买入”评级。

　　● 风险揭示：PVC价格波动较大，如果油价走低，PVC价格将随之走低，公司业绩也会受到影响；公司负债率比较高，存在一定的财务风险。

　　英力特（000635）是我国西部地区一体化程度最高的电石法PVC生产企业之一，从石灰石、电到PVC生产，配套完整。公司主营PVC、烧碱、双氰胺和石灰氮等业务，其中PVC是核心业务，烧碱为PVC业务提供氯气配套。电力完全能满足自己需求，少部分上网。另外，公司石灰氮和双氰胺虽然规模不大，但在国内属于最大的供应商。公司正在大力扩张PVC业务，预计到2010年PVC产能将达到50万吨。

　　PVC价格保持平稳

　　2004年我国PVC产业开始进入快速发展阶段，产能、产量和需求量增长非常迅速，产能年增速最快时达到了40-50%。预计未来几年，我国PVC快速增长态势不会改变，新增产能将主要以电石法PVC为主，并集中在中西部地区。同时，受原油价格的波动性和需求的季节性等因素影响，PVC价格运行起伏比较大，通常是夏季高冬季低。但从年均价格表现看，近几年PVC价格整体运行平稳。我们预计，未来几年内PVC年均价格仍将以平稳为主。

　　主营业务发展良好

　　PVC是公司的核心业务，是利润的主要来源。2007年上半年，PVC业务收入占公司主营业务收入超过了57%，利润贡献达到了64%。公司PVC业务生产主体分三大块：英力特化工（10万吨）、西部公司（14.5万吨）和氯碱分厂（3万吨），合计产能为17.5万吨。目前，公司产销形势很好，生产满负荷运行，60%左右销往华东华南地区，40%在周边地区消化，少部分出口。电石是生产电石法PVC的主要原料，占PVC生产成本的60%。10万吨PVC需要15万吨电石。2006年公司电石用量为43.55万吨，需要外购7.55万吨，2008年随着新建10万吨PVC的投产，电石外购还将继续增加。

　　烧碱是生产PVC的配套业务，目前公司拥有24.3万吨的烧碱产能，所需原盐全部外购。2007年上半年公司烧碱毛利率达到了26.18%，在行业中排在前列。目前公司拥有石灰氮产能9万吨，双氰胺1万吨，在国内排在第一位。石灰氮毛利率比较高，但行业规模小，成长性一般，公司业务比较稳定。电力业务方面，公司在运行的电力机组有三台：西部热电2台15万千瓦和股份公司1台5万千瓦的机组，目前电力供应充足。

　　PVC竞争优势突出

　　公司PVC年产能为27万吨，生产规模处于行业第一梯队，毛利率也处于领先地位。具体来看，有以下几方面的优势：

　　一、一体化程度高。我国大部分PVC生产企业大多只生产烧碱和PVC，但英力特长期以来的发展模式就是一体化，公司每次对PVC业务的扩张，总是要进行相应的电和电石扩张，这样，公司业务从电力、电石、到烧碱和PVC生产，配套一直比较完整。随着国内PVC业务竞争的不断加剧，这种一体化优势就越来越明显，因为随着国内对高能耗产业限制的不断加强，电石将越来越会成为电石法PVC的生产瓶颈，而且公司由于有了自备电厂和电石炉，所以成本相对较低。

　　二、西部优势。我国西部地区资源丰富，尤其是煤，价格非常低，这也是我国新建电石法PVC项目绝大部分选择在中西部的重要原因。

　　三、采取清洁工艺，实现循环经济。公司主要在产、在建项目均采取了清洁生产工艺，因生产而产生的主要污染物废水和废渣经过处理后均实现有效地再利用，饱和电石浆液用作吸收剂进行电厂烟气脱硫，电石渣和粉煤灰处理后将作为水泥原料综合利用，具有典型的循环经济特征。

　　进入新一轮增长

　　2004年以来，公司主营业务一直呈快速增长态势，但因PVC价格在2005年出现下滑，当年利润指标没有与主营收入指标出现同步增长。但是，随着PVC年均价格的走稳，公司产能的扩张今年开始同步反映到利润上。目前公司新建10万吨PVC项目已试运行，明年将全部达产。公司未来还计划通过配股融资收购集团拥有的西部公司40.76%、西部热电50%股权以及新建PVC及配套项目，力争到2010年PVC产能将达到50万吨，由此我们预计公司已进入新一轮快速增长期。

　　盈利预测与评级

　　基本假设：10万吨PVC和8万吨烧碱项目2008年全部达产；集团公司的股权收购2008年上半年完成；公司拟新建的20万吨PVC及配套项目2009年投产；PVC均价基本维持稳定；所得税率增加到15%；2008年初配股完成，总股本增加30%。预计公司2007、2008、2009年每股收益分别为0.71元、1.50元和2.67元。

　　公司最核心的业务为电石法PVC，新疆天业(行情 论坛)、中泰化学和公司的可比性最强。新疆天业(行情 论坛)和中泰化学2007年动态平均市盈率为35.15倍，而英力特2007年动态市盈率为38倍左右，因此目前公司股价基本合理，不过考虑到2008年业绩将大幅增长，按2008年25-30倍市盈率计算，公司股价将达到37.50-45元，我们给予“买入”评级。